A final de la semana pasada nos despertamos con la noticia de que Liberty y Prisa han modificado las condiciones de su acuerdo y anuncian el compromiso de inversores institucionales, en una operación financieramente bastante compleja cuya estructura final no va a ser conocida hasta que transcurran tres años y medio ya que Liberty en principio se compromete a inyectar 400 Millones de $ o lo que es lo mismo 300 Millones de Euros pudiendo ampliar esta inyección hasta un limite máximo de 378 Millones de Euros, las condiciones de este acuerdo distan bastante de los términos iniciales donde el compromiso de Liberty ascendía a casi el doble del valor actual.
El acuerdo fué recibido el pasado Miercoles cuando todavía no se conocían los detalles de la operación de forma favorable por el mercado, registrando los titulos de Prisa una subida de un 6 % cerrando en los 2,43 €; sin embargo en la medida en que a lo largo del día de hoy se han conocido más información sobre la operación el mercado ha castigado duramente a Prisa cayendo un 13,58 % y cerrando en los 2,10 €.
La explicación del comportamiento no ha sido otro sino que la compleja operación financiera tiene un efecto dilutivo tremendo sobre los títulos de Prisa y que se irá conociendo durante los tres últimos años que podrían llevar a que en el peor de los casos el número de acciones en circulación se multiplique por cinco.
Esta macroampliación de capital tendrá un efecto dilutivo tremendo sobre los actuales accionistas llevando al grupo de control actual de la familia Polanco y Cia de un porcentaje de participación de un 71 % actual a un 30 %. Por lo tanto en conclusión Liberty se queda con un 58 % de la compañía por tan solo 378 Millones de Euros.
La situación actual de Prisa era insostenible no pudiendo hacer frente a la deuda existente en la actualidad que ascendía a 4,748 Millones de Euros, llevando a cabo un culebrón más que una renegociación con todas sus entidades financieras que se habían concedido cuatro meses para cerrar un acuerdo venciendo el mencionado plazo el 31 de Julio,
firmándose una nueva prorroga por cuatro meses más.
La entrada de Liberty en el capital con el correspondiente compromiso de inyección de capital va a suponer un alivio para esta compañía sobre la que el mercado ha tenido serias dudas sobre su viabilidad durante los últimos tiempos viéndose castigada perdiendo un valor de mercado del orden del 60 % con respecto a 2.007
Valoración Operación
Os adjunto un cuadro que he elaborado con un resumen de las principales magnitudes financieras del Grupo Prisa durante el periodo 2.004-2.013:
En este cuadro podemos ver una clarísima fotografía de esta empresa que durante los últimos 4 años ha emprendido una carrera de inversiones con poca o nula rentabilidad, ya que su endeudamiento se ha visto incrementado en un 6,5 veces y el EBITDA ha mejorado en tan solo 2 veces, lo cual le ha llevado a una situación de endeudamiento absolutamente insostenible con un ratio EV/EBIDTA de aproximada 9,5 frente a unos competidores como Vivendi de 5.
Esta situación de estar al borde del precipicio ha venido provocada por una decisión errónea de lanzar una OPA por el 100 % de Sogecable sin un fin o sentido claro y determinado, que supuso un incremento de la deuda de forma absolutamente injustificada. Si a esto unimos la crisis económica y financiera, que ha provocado una caída importante en la inversión en publicidad; valuarte fundamental de los ingresos del Grupo Prisa y la creciente competencia en la televisión de pago, donde durante muchos años este grupo campó a sus anchas generando buenas cifras de caja. El cocktail no puede ser más explosivo y ha hecho que literalmente este importante grupo de comunicación caiga a la lona y en las garras de Liberty.
Las acciones de Prisa cerraron el pasado 6 de Agosto en los 1,99 € lo cual supone una valoración de la compañia teniendo en cuenta que tiene en circulación unos 218 Millones de acciones de aproximadamente 435 Millones de Euros.
Si a este valor le sumamos la
deuda existente y declarada en el informe de resultados correspondiente al
primer semestre de 2.010 que asciende a
4.748 Millones €, nos resulta un
Valor Compañía para el presente ejercicio 2.010 de 5.183 Millones €.
Con los resultados del primer semestre, he realizado una extrapolación de resultados para el presente ejercicio de forma bastante conservadora y para los siguientes tres ejercicios contemplando incrementos de facturación del orden del 2 %, bajo estas hipótesis nos resulta para 2.010 un ratio de VE/EBIDTA bastante alto de 9,65 y un PER 2.010e de 3,70. Estos ratios nos indican que la cotización ha sufrido un fuerte castigo lo cual lleva a esta empresa a cotizar a niveles muy bajos de PER pero que por otro lado tiene un problema de endeudamiento bastante importante.
He efectuado un ejercicio de simulación para valorar técnicamente esta empresa aplicando el Metodo de Descuento de Flujos de Caja, para lo que he considerado criterios bastante prudentes ya que le he aplicado una Prima de Riesgo de un 9 % y una Beta 1,40, y con todo ello me ha resultado un precio objetivo de 4,90 €/acción, lo cual implica un potencial a los precios actuales de un 146 %.
En cualquier caso tampoco es cuestión de lanzar las campanas al vuelo ya que en estos momentos existen empresas del mismo sector que PRISA que presentan unos ratios muchos mejores que esta compañía y como muestra os pego el siguiente cuadro:
Análisis Líneas Negocio
EL PAÍS
Es un negocio rentable, aunque cada año lo está siendo menos. La caída en los ingresos publicitarios ha sido determinante para que las cuentas estén de capa caída.
Afronta como el resto de diarios impresos un proceso de reconversión profundo. A día de hoy, además de perder tirada y difusión, no ha hecho público ningún proyecto de calado para trasvasar los lectores de papel a digital, manteniendo una generación de ingresos interesante o con proyección al alza. Vamos, que no conocemos aún su Orbyt particular, como sí tiene ya en la calle su principal competidor: El Mundo.
UNIÓN RADIO – CADENA SER
Es un negocio rentable y, a pesar de la crisis publicitaria, ha conseguido mejorar sus cifras con respecto a periodos anteriores. La clave está en la expansión internacional y en el ajuste de costes. Lo que no tenemos tan claro es que el trasvase de buena parte del equipo de deportes de la SER a la COPE, no vaya a hacer mella en los ingresos publicitarios. Carrusel sin Paco González y Pepe Domingo Castaño, necesariamente sufrirá un revés importante y eso tendrá un reflejo en las cuentas a final de año.
CUATRO
Con un 18% de las acciones en manos de Prisa, poco representa en las cuentas del grupo. Sobre esta venta a Telecinco sigue la incertidumbre, porque la Comisión Nacional de la Competencia sigue valorando la aprobación o no del acuerdo entre ambas cadenas.
DIGITAL+
Sin duda es la joya de la corona, aunque el más del 40% del capital ya está en manos de Telecinco y Telefónica. La caída en abonados ha sido calamitosa. Se han dejado casi 300.000 abonados en apenas 2 años, con lo que ello implica en las cuentas.
La plataforma ha remodelado sus paquetes de programación, ha empezado a comercializar Canal+ en terceros operadores (ADSL y cable), y el 23 de agosto lanzará su primera señal de pago en TDT. Es decir, si todo marcha bien, estas nuevas ventanas de explotación deberían generar nuevos ingresos para el grupo. A la par, la nueva paquetización de Digital+ debería mejorar el ARPU (ingreso medio por abonado) e incluso robar clientes a competidores, porque Digital+ seguirá atacando con su concepto de exclusividad (ej. La Liga en alta definición, sólo en Digital+), pero a menor precio (hay una reducción significativa en el precio de sus paquetes).
SANTILLANA
La otra gran joya, la que ha crecido en ingresos cada uno de estos años de crisis y la que tiene más opciones de crecer internacionalmente. Habrá que seguir su evolución con atención, pero parece que es la línea de negocio que menos ha sufrido los malos tiempos vividos en los últimos meses.
EN RESUMEN…
PRISA cuenta aún con líneas de negocio absolutamente rentables y en posiciones de dominio en los mercados en los que opera, por lo que a pesar de la competencia y de la situación de crisis general, ofrece garantías para seguir generando resultados positivos y mucho mejores si la coyuntura económica mejora.
Lo que sí está claro es que el modelo de negocio general se agota definitivamente y el grupo está obligado al cambio. Cambio del que ya se habla incluso en lo que a estructuras se refiere (en Sogecable se habla de una reducción de plantilla del 20%) o en la estrategia global. La modernización, la adaptación a las preferencias de los consumidores de información y la eficiencia económica deben ser, pues, pilares fundamentales de la renovación de un grupo, que si no la acomete en profundidad, podría estar incluso al borde de su desaparición.
Conclusiones
Antes de realizar una valoración de esta operación que creo que debemos conocer un poco más acerca de quién es Liberty, este fondo es un SPAC (Special Purpose Acquisition Company), en concreto es el SPAC más grande que existe en EEUU y que cotiza en la bolsa de Nueva York; fué fundado en 2.007 por Nicolas Berggruen y Martin E. Franklin, nombre que nos empezarán a sonar ya que formarán parte del Consejo de Administración de Prisa.
Este fondo capitaliza en estos momentos por valor de aproximadamente 1.300 Millones de $ y está participado en un 20 % por sus socios fundadores y el resto de titulos está en manos de hedge funds e inversores institucionales como Morgan Stanley, Citigroup, George Soros, ect….., no suele realizar muchas operaciones aunque las que realizan son de bastante calado y le dan la oportunidad a sus socios de co-invertir directamente.
Esta sociedad busca inversiones con retornos a medio plazo, como ejemplos de otras operaciones realizadas he podido localizar la adquisición por 2.600 Millones de € de la aseguradora Pearl Group en Reino Unido o Accenthia Technologies en la India.
Liberty ofrece a grandes rasgos una aportación dineraria vía ampliación de capital de 660 Millones de € con lo que compra aproximadamente un 57,7 % de Prisa, por lo tanto esta operación va a tener un efecto dilutivo muy importante sobre los accionistas actuales de Grupo Prisa que no van a tener derechos preferentes de suscripción y para compensarlos en cierta medida le ofrecen por cada acción 1,1 warrants por un plazo de 3 años con un precio de ejecución de 2 €.
La gran pregunta es saber a qué precio compra Liberty las acciones de Prisa esto es bastante dificil de saber ya que la operación financiera es muy compleja y al mismo tiempo el resultado final no se sabrá hasta dentro de 3 años, pero en cualquier caso para intentar hacer una aproximación y teniendo en cuenta la información transmitida por la empresa voy a realizar la siguiente extrapolación.
Liberty les ofrece a sus actuales socios cambiar un título de esta empresa que cotiza actualmente a 10,31 $ (7,71 €) por lo siguiente:
Para que esta ecuación cuadre la única incógnita existente es el precio de Prisa para que los accionistas de Liberty cuyos títulos cotizan en Nueva York en estos momentos a 10,31 $ acepten la propuesta realizada, que entiendo será aceptada ya que en cualquier caso los gestores del fondo ya tiene fuera de sus participes compromisos para participar en la mencionada operación. Pues después de realizar los cálculos pertinentes me resulta una valoración para que todo cuadre de 1,65 € por acción de Prisa.
Dicho esto y viendo los resultados financieros arriba comentados hay varias conclusiones bastante claras:
-Prisa es una sociedad con una fuerte capacidad de generar Flujos de Caja entorno 600 Millones € anuales de EBIDTA.
-Tiene un problema financiero importante ya que acumula una fuerte deuda de 4.800 Millones € y con un periodo de maduración al que no puede hacer frente.
-La cotización ha sufrido un duro castigo en Bolsa fruto de las incertidumbres existentes en cuanto a su continuidad por la refinanciación de la deuda.
-Liberty ofrece la opurtnidad de que continúe con su actividad aportando financiación pero no de forma gratuita sino a expensas de los accionistas actuales que van a sufrir un efecto dilucción importante .
Por todo ello y teniendo en cuenta las valoraciones y características del Grupo Prisa pienso que es una operación que a medio plazo va a dar unos resultados bastante positivos pudiendo conseguirse una TAE de aproximadamente un 50 %, aunque creo que las acciones todavía cotizan bastante por encima de la valoración que le ha otorgado su caballero blanco , por lo que creo que puede ser interesante tomar posiciones pero a precios sensiblemente inferiores y en la banda 1,65-1,80.
En cualquier caso este análisis es bastante precipitado ya que la operación propuesta es bastante compleja y a pesar de recopilar mucha información no he encontrado ningún análisis pormenorizado y claro de la operación por lo que será susceptible de actualizaciones una vez se aclare la operación.
A final de la semana pasada nos despertamos con la noticia de que Liberty y Prisa han modificado las condiciones de su acuerdo y anuncian el compromiso de inversores institucionales, en una operación financieramente bastante compleja cuya estructura final no va a ser conocida hasta que transcurran tres años y medio ya que Liberty en principio se compromete a inyectar 400 Millones de $ o lo que es lo mismo 300 Millones de Euros pudiendo ampliar esta inyección hasta un limite máximo de 378 Millones de Euros, las condiciones de este acuerdo distan bastante de los términos iniciales donde el compromiso de Liberty ascendía a casi el doble del valor actual.
¿Podrías colgar el excel con los datos?
Saludos