Ya nos aproximamos al final de esta serie de artículos sobre la valoración de empresas, donde seguimos debatiendo sobre los aspectos más importantes del factor crecimiento y su influencia sobre el valor de la compañía.
Si consideramos una empresa que tiene una inversión de 100 Millones de Euros y consigue unos beneficios después de 10 Millones de Euros, para que esta empresa pueda conseguir más beneficios durante el año próximos, solo puede hacer dos cosas:
–Mejorar la eficiencia de la gestión de los activos, de tal forma que consigan aumentar el beneficio disminuyendo gastos operativos, y por lo tanto logren aumentarlos hasta 12 Millones de Euros, logrando un crecimiento de un 20 %.
–Aumentar las inversiones, si la empresa puede invertir 10 Millones de Euros y mantener su ROIC del 10 %, logrará al final del periodo un resultado de 11 Millones de Euros.
Sin embargo, esto es desde una perspectiva meramente de rentabilidad pero no de incremento de valor, ya que las consecuencias de una u otra via son totalmente distintas sobe el valor de la empresa que es lo que finalmente importa sobre dos dimensiones:
–Factor Tiempo, una empresa puede reducir costes y hacerse más eficiente pero esto no es una política que pueda perpetuarse en el tiempo ya que tiene un recorrido limitado y es inversamente proporcional a las deficiencias existentes, por lo que es una política a aplicar durante 2-5 años. Sin embargo el crecer via inversiones es un tipo de crecimiento sostenible en el tiempo ya que solo depende de la capacidad de la empresa de generar retornos .ç
–Factor Valor, sin embargo al contrario la política de mejora de eficiencia siempre genera valor ya que no se necesitan inversiones adicionales para que los beneficios aumenten. Sin embargo en el caso de políticas de inversión la cosa cambia ya que están justificadas siempre y cuando la empresa sea capaz de mantener los retornos adicionales que justifiquen el coste del capital. Por lo tanto la máxima en este tipo de políticas es que los beneficios marginales que se consigan en relación a la inversión en capital sea superior al coste medio ponderados de los recursos financieros. En el ejemplo del principio, la introducción de un coste de capital del 10 % nos llevaría a la conclusión que la inversión nueva realizada no generaría valor, ya que el aumento del beneficio se compensan con el coste adicional de los recursos.
Por ello recomiendo siempre como ejercicio el tirar de datos históricos y comprobar si el crecimiento registrado en términos de valor ha sido valioso, neutral o destructivo, mediante la comparación del aumento marginal de los beneficios (ROIC) en relación al coste del capital. Siempre recomiendo utilizar los valores en libros ya que lo que estamos viendo son los beneficios generados en relación a lo que se invirtió originariamente en lugar de sus valores actuales de mercado.
Estoy seguro que se verán sorprendidos con los resultados obtenidos, y se darán cuenta que la autodestrucción de valor es más común en las empresas de lo que pensamos ya que los cálculos en el mejor de los casos no se hacen en términos marginales, lo cual implica que estamos cavando nuestra propia tumba por falta de disciplina financiera y por introducir en el proceso de toma de decisiones, elementos subjetivos que al final transforman el resultado a nuestro antojo.
Como ejemplo, buscando por Internet he localizado una tabla que se ajusta perfectamente a lo pretendido y expuesto a lo largo de este artículo, aplicado a una empresa como Google, donde podemos observar como la calidad del crecimiento de esta empresa se ha ido deteriorando sobre todo durante los años 2.009 y 2.010, motivadas supongo por las inversiones realizadas en adquisición de empresas por la necesidad de crecimiento. Esta situación de crecimiento desaforado ha llevado a que el ROC marginal caiga casi 20 puntos porcentuales o lo que es lo mismo un 45 %.
Por ello muy atentos a la calidad del crecimiento cuando invertimos en una compañía ya que es un semáforo perfecto que anticipan resultados financieros decepcionantes en el futuro y posible futuros problemas causados por la necesidad de crecer a cualquier precio, cosa que al final siempre nos pasa factura.