Como ya dije en su momento el MoU es un momento fundamental en esta crisis por varios motivos. Uno de ellos, quizás el más importante es que determina los pasos a seguir en nuestra crisis bancaria y lo que nuestros acreedores tienen en mente en la progresiva absorción y socialización, como poco contingente como ahora se verá, de nuestras deudas bancarias. La SAREB es uno de ellos.
Se publicó la pasada semana el RD 1559/2012, de 15 de noviembre, por el que se establece el régimen jurídico de las sociedades de gestión de activos. Este RD viene a desarrollar las normas contempladas en la Ley 9/2012, de 14 de noviembre, de restructuración y resolución de entidades de crédito (el anticipo de esta ley fue el RDL 24/2012, que se aprobó el 31 de agosto el ultimo día contemplado para hacerlo por el MoU, que al parecer todo tiene que hacerse en el último momento.) No hemos comentado aquí esta ley, que el MoU mandaba escribir para dar cobertura legal a todo lo que se va a hacer y que representa un seísmo sin precedentes en nuestro ordenamiento jurídico en lo que se refiere a la resolución de nuestras crisis bancarias. Prometo hacerlo en una futura entrada.
El RD 1559/2012 en definitiva determina todo lo que concierne a la Sociedad de Activos Procedentes de la Reestructuración Bancaria, SAREB (el Banco de España en su comunicación del 16 de noviembre, se refiere a ella como Sareb). Aquí describo lo fundamental de esta ley, como guía, y lo hago de la forma más breve posible que si no mis compañeros editores me retiran el saludo y con razón.
¿Qué es la SAREB?
La SAREB es una sociedad creada por el FROB, según lo dispuesto en el artículo 16 del RD, participada tanto por capital público como privado para absorber los activos adjudicados así como el préstamo promotor y participaciones en sociedades inmobiliarias de las entidades bancarias en dificultades. Su objetivo es la gestión y liquidación de estos activos de acuerdo con criterios comerciales.
¿Cuáles son las entidades que transfieren activos a la SAREB?
Las entidades del Grupo 1, aquellas que ya están intervenidas por el Frob (Bankia-BFA, Novagalicia Banco, Catalunya Banc y Banco de Valencia) transferirán todos los activos ya mencionados antes de final de año (se empieza el 1 de diciembre; el MoU, alerta sobre la lentitud con lo que se atacan los problemas en nuestro país, supone un cambio de velocidad tremendo en la gestión de esta crisis.)
En el caso de las entidades del grupo 2 sus planes de restructuración están aún en proceso de revisión y no se espera que se sepa mucho de ellos hasta mediados de diciembre. Estos planes de restructuración incluyen a su vez la transferencia de activos a la SAREB, pero claramente los plazos para hacerlo serán mas largos.
En cuanto a las entidades del grupo 3, en principio en un estado más saludable que las incluidas en los dos grupos anteriores, sólo tendrán que presentar planes de restructuración que incluyan la transferencia de activos a la SAREB si necesitan de ayudas públicas más allá del 30 de junio de 2013. La cuestión de la participación del sector público en las entidades del grupo 3 es un poco complicada, así que lo dejamos para otro día.
¿De donde viene la financiación de la SAREB? ¿Cómo es el balance de la SAREB?
La SAREB como cualquier sociedad mercantil tendrá un pasivo formado por capital social, que será tanto privado como público, y deuda, que será subordinada y senior. A esto hay que añadir cualquier otro crédito que la SAREB pueda obtener. En la parte del activo del balance tendrá los activos adjudicados y ese préstamo promotor del que tanto llevamos hablando en NeG.
Parece ser que el gobierno está teniendo dificultades en atraer capital privado para financiar la SAREB, ¿por qué?
¡Creía que no lo ibas a preguntar nunca! De todo, esto, junto con la valoración de los activos a transferir, es lo más interesante. La prensa ha estado repleta de noticias sobre las presiones que el gobierno está ejerciendo sobre los bancos para convencerles de que entren en el capital social de la SAREB. Pero, ¿por qué es importante que entre el capital privado? Porque si el capital social (más la deuda subordinada) está suscrito en más de un 50% por el sector privado, los fondos inyectados por el Estado no computan en sus cuentas y, en un año donde todo es el objetivo del déficit, esto no es tema menor. Como dice con brutal honestidad la nota del Banco de España “La SAREB está diseñada para cumplir las condiciones necesarias para que no consolide como parte del sector de las Administraciones Públicas de España.” (pág. 3). Tal es la importancia que se da a este extremo que el RD establece de forma explícita (art. 19.3) que la participación pública en el capital social de la SAREB no podrá bajo ningún concepto superar ese temido 50%. Más abajo explico cómo esto no limita en absoluto el riesgo asociado con la SAREB para el contribuyente español.
La pregunta es por supuesto si querrá entrar el sector privado. Y la respuesta es que las condiciones en las que entra son realmente nocivas para sus intereses. Tres son en mi opinión los motivos. Primero, una vez que se entra en el capital de la SAREB, ¿cómo se sale? El capital invertido en la SAREB es más que probable que esté inmovilizado durante mucho, mucho tiempo. Este capital es probable que no vea dividendos en un buen tiempo: los gastos de la SAREB van a ser altos. Primero están los costes de gestión de la sociedad en sí; luego los cupones asociados con la deuda, sobre todo la subordinada que se emita, y, por último, el apalancamiento operativo de la sociedad, todos ellos es probable que sean altos. Finalmente, la gestión de muchos activos inmobiliarios va a requerir de fondos (para mantenimiento, derribo, etc. de muchos de los activos adjudicados que seguramente entrarán en la SAREB.)
Lo segundo es que el capital privado entra de forma mayoritaria pero carece del control completo de la sociedad; más bien parece lo contrario, que el control que van a tener los inversores privados es mínimo. Efectivamente el gobierno ya se ha encargado de nombrar a una presidenta de la SAREB, Belén Romana, y a un director general, Walter de Luna, para dirigir la actividad de la sociedad. Esto no ha de sorprender: la SAREB no es una entidad cualquiera; está diseñada para conseguir determinados objetivos sociales, que no siempre coinciden con la maximización de beneficios privados. Nada hay de objetable en esto, pero claramente no ayuda en lo que se refiere a convencer a los agentes privados a que entren en el pasivo de la SAREB.
Tercero, como establece el RD, la actividad inicial de la SAREB es la adquisición y enajenación de los activos ligados al sector inmobiliario de las entidades en los grupos 1 y 2, y probablemente buena parte de los del grupo 3. Se sigue, por tanto, que los beneficios que produzca la SAREB estarán determinados por el precio a pagar por esos activos. El Capítulo III del RD no deja al libre albedrío de la sociedad la determinación del valor de dichos activos. Por resumir, si bien el RD (véase por ejemplo el art. 10) establece criterios económicos para la valoración de los activos inmuebles, el artículo 13 establece que es el Banco de España quien determinará el valor de los activos a transferir sobre la base de la estimación de los informes realizados por expertos independientes.
Así que, por resumir, el gobierno le dice a un inversor privado: tome usted el capital mayoritario de esta entidad pero de controlar la entidad nada y la liquidez del capital pues en fin, ya se verá, pero esto es una cosa para quince años y de lo que compre usted en su sociedad le voy a decir al Banco de España que fije el precio. ¿Sorprende la resistencia?
¿Entonces?
Entrar, entrarán, porque toca. Es probable que aquellas entidades privadas que suscriban el capital social también reciban la emisión de la deuda subordinada y podrán así recibir los cupones asociados a la misma, lo que permitirá “monetizar” algo de una inversión tan especulativa como esta.
Entonces el contribuyente parece que no va a tener nada de riesgo, ¿no?
Au contraire! De hecho todo el riesgo catastrófico asociado con la SAREB es del contribuyente español y el no tan catastrófico también, porque el apalancamiento va a ser enorme. Como en su momento dijimos, el riesgo es todo nuestro y en esto nada ha cambiado. ¿Por qué? Porque todavía no hemos hablado de la deuda senior.
Como ya hemos dicho el pasivo de la SAREB lo forma el capital social, pongamos 2.000 millones de euros, la deuda subordinada, pongamos 4.000 millones de euros, y el resto se va a financiar con deuda senior, pongamos 60.000 millones de euros (las cantidades se desconocen en su exactitud y estaremos atentos los próximos días a ellas; solo las entidades del grupo 1 se espera que transfieran activos por valor de 45.000 millones). Ni que decir tiene que esta deuda senior se emitirá con garantía del Estado, esto es, con la garantía del amable contribuyente español, que dicho sea de paso ya ha garantizado varias decenas de miles de millones de euros en emisiones bancarias. Se hace así porque es con estos papelitos, la deuda senior, con los que se pagan los activos a las entidades en dificultades para así poder descontarlos con el BCE y que todo esto se financie implícitamente a un tipo menor. De hecho esta deuda senior se emite en el momento en que se compra el activo; esta deuda es completamente negociable y se puede, por supuesto, transferir a terceros, aunque, como ya se ha dicho no es probable que se haga.
Cualquier pérdida por encima de esos 6.000 millones de euros de capital social y deuda subordinada va directamente al pasivo del contribuyente español. Esto es precisamente lo que dificulta la vuelta de la confianza a nuestra economía: el Estado español sigue absorbiendo la cola de la izquierda, la que resulta de eventos realmente negativos. En esto la estructura del SAREB representa un riesgo contingente enorme; que se realice o no depende de la futura evolución de nuestra economía, expuesta a tantos shocks.
Por cierto, el Banco de España promete un rendimiento (RoE) anualizado del 14% para el capital, sin aclarar muy bien el riesgo que lo acompaña. Pero como hay que pensar ahora mismo en el capital –y casi la deuda subordinada también– es como una opción, que es como siempre hay que pensar en renta variable en presencia de apalancamiento, y es el brutal apalancamiento de la SAREB lo que está detrás de ese enorme rendimiento esperado.
Esto da un poco de vértigo, entonces toda la protección que tiene el contribuyente frente ese riesgo catastrófico está en una valoración conservadora de esos activos. ¿Sabemos algo de esos descuentos que se van a aplicar a los activos que se van a transferir?
Como ya hemos dicho la valoración correrá a cargo del Banco de España basada en informes de expertos independientes. Citando directamente al Banco de España: “Como media, se estima que el valor de transferencia, teniendo en cuenta los recortes mencionados, representará aproximadamente un descuento del 63% con relación al valor bruto en libros para los activos adjudicados. Por tipos de activos, el descuento es del 79,5% para el suelo; 63,2% para las promociones en curso y 54,2% para las viviendas terminadas. En el caso de los préstamos a promotores, el descuento medio es del 45,6%, incluyendo recortes del 32,4% para proyectos ya terminados y del 53,6% para créditos destinados a financiar suelo urbano.”